法定资本制，过时了吗？外文翻译资料-开题报告网

Legal Capital: An Outdated Concept?

法定资本制，过时了吗？

原文作者 John Armour

单位 Faculty of Law and Centre for Business Research, University of Cambridge

摘要：本文回顾了支持和反对强制性法定资本规则的情况。有观点认为，法定资本制不再是维护债权人利益的适当手段。关于强制性规则，这是最明显的情况。此外，有人建议，即使“选择加入”（或违约）的法定资本制度也不大可能是有用的机制。但是，欧洲公司法中监管套利的出现将提供一种收集有关此类规则的投资者偏好信息的方式。那些不能进一步调整债权人利益的债权人保护规则将面临竞争压力。立法机关将面临设计的任务强制性规则，以与盖布哈德公式一致的比例和有效方式处理“非调整”债权人提出的问题。

关键词：公司法；债权人保护；法定资本；监管竞争

1.介绍

在最近的欧洲公司法辩论中，有关“合法资本”的规则受到了广泛关注。其核心概念是，通过参照股东的资本投资，对企业活动施加法律限制，如资产负债表所示。这在不同的公司法制度中以各种方式实例化，该制度通常利用该概念执行以下一项或两个功能：（一）规定必须投资于交易公司的最低股权资本水平，以及(ii)限制净资产低于股权资本价值时向股东转让资产投资。

虽然法律资本规则作为保护普通法司法管辖区的债权人的一种手段已不再受宠，但其所依据的原则在欧洲大陆国家仍然得到认真重视。直到最近，我们还可能认为这些差异仅仅是国内法律优先事项，但无论如何，分歧很可能及时解决，第二项公司法指令在这一方向上迈出了重要一步。虽然不是普遍的赞赏，但毫无疑问，与它在北美的过时相比，合法资本在欧洲（大陆）是有未来的。

然而，过去几年，欧洲的辩论发生了地震性的变化。这是由两件事引发的。一方面，ECJ在中心及其后代方面的决定为欧洲公司法中的真正监管选择开辟了可能性——至少对私营公司是如此。作为回应，许多欧洲大陆的企业家选择在英国合并他们的业务，而在英国，私人公司的法律资本规则相对宽松。这一有争议的发展使法律资本规则是有用还是可取的问题引起了人们的关注。因此，各会员国的立法机构已经开始质疑它们对它们的依恋。与此同时，欧盟委员会一直在寻求改革第二项指令。这一想法最初是作为“精简”（单一市场更简单立法）倡议的一部分提出的，后来被列入委员会公司法高级别专家小组的议程。委员会提出的简化第二项指令的建议现在已经很好，关于今后可能进一步进行更广泛改革的辩论仍在继续。

针对这些发展，本文回顾了支持和反对强制性法律资本规则的案例。有人认为，法定资本不再是保障债权人利益的适当概念。就强制性规则而言，这显然是最明显的情况，它规定了“一刀切”的方法，可能会过度监管。此外，有人建议，即使是一个“选择加入”（或违约）的法定资本制度，也有可能具有可疑的效用。无论如何，欧洲公司法中监管套利的出现意味着，这类辩论将在未来针对企业的偏好得到解决。因此，合法资本的未来可能由投资者而不是立法机构决定。

本文的其余部分的结构如下。第二节简要描述了两种不同的“理想类型”的法律资本规则，并指出了它们在成员国的公司法中存在的一些组合。第三节解释了如何将这些规则类型合理化为债权人保护机制。第四节然后批评了这些理由。第五节转向新发现的监管套利机会的影响，第六节得出结论。

2.法定资本规则的类型

在本节中，我们将描述基于法律资本来限制公司行为的两种“理想类型”规则。可以可见，这些规则的不同组合适用于不同的法律资本制度。

2.1分销规则

禁止进行资本返还的规定旨在阻止公司在公司净资产不超过其资本账户的规定价值的任何时候向其股东进行分配。在英国，体现这一“资本维护”规则的关键法定条款是《1985年《公司法》第263条。这禁止将任何形式的公司资产分配给股东，但分配的价值低于可供分配的利润的价值除外。可分配利润定义为公司累计净实现利润，减去已支付的股息和减去资本的亏损。由于利润的定义必须与资本相反，这意味着资本可能不能返还给股东。

要让这些规则真正限制公司向股东支付款项的能力，禁止分销必须是真正严格的。因此，规则还必须包括其他形式的交易，资产直接或间接转移给股东低于市场价值，包括股票回购，14援助公司收购自己的股票，15和低价值公司及其成员之间的交易。

因此，允许资本以任何方式返还给股东的改革往往会放松系统的一般限制：它们不是限制公司行动，而是成为将行动转化为特定形式的一种手段。例如，在英国，私人公司已经被允许通过股票回购的方式向股东返还资本，这取决于董事们是否有能力宣布公司将保持12个月的偿付能力。未来的改革将允许通过这种偿付能力声明来减少任何形式的资本。因此，虽然法定资本的正式框架将继续存在，但对私营公司向股东分配能力的有效限制将基于偿付能力，而不是资本的“标准”。

2.2最低资本规则

最低资本规则要求那些将至少指定最低价值的资产放入公司资产池。对于上市公司，第二条公司法指令规定了一项统一的规则，规定最低股本至少为2.5万股。另一方面，对私营公司的任何最低资本要求的存在和范围都留给了成员国，并采取了很大不同的立场。与欧洲大陆许多司法管辖区的立场相反，英国公司法没有对私人公司规定最低资本要求。

最低资本规则可能没有什么实际意义，除非加上旨在确保资产实际上达到所需最低价值的反回避规定。也就是说，需要进行一些关于非现金对价价值的独立报告，以免那些代表公司进行初始交易的人能够乐观地评估此类资产。还可以认为，最好包括次级股东“贷款”的规则，特别是有担保品种的规则，如果与非现金对价相结合，可用于安排任何超出债权人能力范围的资本。

3.关于法律资本规则的经济案例

根据第二条指令，分销限制和最低资本要求都适用于整个欧洲的上市公司。但是，对于私营公司，一些司法管辖区，如联合王国，实行分配限制，但没有规定最低资本要求。看来，未来一些司法管辖区可能会完全废除这些规则。不出所料，鉴于这种多样性，债权人应该在多大程度上受到法律资本规则的保护是一个有争议的问题。正如向债权人提供太少的保护是不可取的一样，要求过多的保护也同样是不可取的：也就是说，以牺牲其他选民的利益来强调债权人的利益。本节考虑各种法律资本规则组合的经济原理。下一节将考虑这些理由的说服力。

在理解法律资本规则的运作方式时，从分析上区分那些能够改变贷款条款以反映相关违约风险的债权人和那些有时分别被称为“调整”和“不调整”债权人。调整债权人是指那些自愿预付足够多的资金，以愿意承担交易费用——收集信息、谈判等，以调整信贷扩展的期限，以适当补偿他们所承担的风险。一种调整债权人的范式可能是一家银行，它将能够在收集信息和为债务人设定条款时获取规模经济。非调整债权人是指不因债务人的风险而改变其延长信贷条款的债权人。侵权受害者是不调整债权人最直观的例子，但该类别通常还包括其他债权人，如享有税收和环境索赔权的国家，以及自愿债权人，如消费者、雇员和贸易债权人，他们可能缺乏规模经济，能够轻松地调整他们的条款，以回应每个借款人的个人特征。

3.1分销规则

对向股东返还资本的限制可以理解为保护债权人免受股东机会主义行为的风险。向股东的分配减少了公司的净资产，使其更容易面临违约风险。即使该公司实际上并没有破产，债权人的利益也可能受到损害。这种转让仍将降低他们的债权的预期价值，同时相应地提高股东的私人财富和他们在公司所持有的股份的综合价值。对分布的限制可以防止这种情况的发生。

然而，对于未调整的债权人来说，对向股东返还资本的限制本身并没有什么帮助。这是因为，如果债权人不进行调整，股东的最佳资本化水平为零。因此，那些经营危险企业的企业——很可能导致侵权索赔——倾向于使用资本微薄的子公司来组织他们的事务，这是一个事实。

然而，分配限制可以理解为保护调整债权人免受股东机会主义行为的风险。如果贷款人的贷款是根据现有的净资产水平来定价的，那么将资产转让给股东将降低债权人债权的预期价值，同时相应地提高股东的私人财富及其在公司所持有的股份的综合价值。即使该公司实际上并没有破产，债权人的利益也会受到损害，因为通过减少一家公司的净资产，分配使其更容易面临违约风险。对分配的限制可以阻止这种财富转移的发生。

这种限制应该有利于调整债权人，这在最初可能会被认为很奇怪：当然，如果他们能够进行调整，那么他们就不需要这种保护吗？答案是，这些限制可以阻止股东（或者更准确地说，是代表他们行事的董事）的事后行动，这将是低效的，因为未能使公司资产的预期价值最大化，并在预期价值的意义上将财富从债权人转移给股东。如果从有价值的项目中提取资产，以资助这样的分配，这类行动将导致事后的社会损失。这将通过调整债权人来计入利率；因此，承诺不预先这样做符合股东的利益。此外，由于收取利率的限制是可行的，因此支付这种分配的可能性可能会阻止债权人预先贷款。无论如何，其结果都将是对好项目的投资不足。此外，无论如何，股东们也更希望不预先施加这种限制.

人们可能会认为，一个简单的解决方案就是禁止所有向股东转让资产。但是，在某些情况下，这种转移可能是有效的。如果一家公司有盈余现金，没有好的项目可以投资，就可以将资金返还给股东在其他地方投资，而不是投入一个表现不佳的项目。这种情况下的问题是没有限制得到的另一面。

平衡这些问题的一种技术是使用条件限制。资本原则的维持可以理解为提供了这类限制：一个公司只有在其净资产超过其资本账户时，才可以向其股东支付款项。在调整债权人向公司预付资金时，可以考虑到约束将具有约束力的数字，并在此基础上为其贷款定价。

实际上，许多债权人以贷款契约的形式签订了保护合同，免受在某些情况下，有限责任可以给予股东和代表他们的人的反常投资激励。基于收益的分配限制是美国资深债权人起草的贷款协议中常用的契约，在这个制度环境中，公司法对分配几乎没有强制性限制。以累积净利润为条件

仅仅是按照给定的财务比率或现金流目标，鼓励股东在做出投资决策时考虑公司业务产生的负债的预期影响，以及对金融债权人的影响。累积利润测试要求今天考虑对预期未来负债的规定。

因此，禁止返还资本可以理解为节省债权人将这样一个期限写入其贷款合同的成本——这是一种默示契约。虽然股东没有机会自由地说他们是否希望这一框架适用于他们的公司，但他们在设定维持资本规则将限制分配的条件方面确实有相当大的灵活性。他们的申请将由公司的股本和股票溢价账户的规模决定，在没有最低资本要求的情况下，股东可以自由设置这些账户。

3.2最低资本规则

最低资本规则，加上反回避要求，可以理解为为债权人提供了一种担保，即使用公司形式的人至少会有他们自己的钱。因此，它们有时被描述为“有限责任的入门价格”。显然，调整债权人没有必要有这样的强制性担保。如果采取这种保护是有效的，他们可以为此签订合同。只要有分配限制，这就可以只需要求所需的资本化水平来实现。因此，必须就不调整的债权人寻求这些规则的理由。只要最低资本规则加上对分配的限制，那么通过资本微薄的子公司进行危险业务就会变得更加困难。因此，这一规则可以改善不正当的激励措施，从而导致资本不足的公司无法调整债权人。

4.这些理由有说服力吗？

我们现在考虑前一节中所考虑的基本原理是否有说服力。调查的结构是考虑这些债权人保护形式可能产生的利益的规模，并将每种情况下的这些利益与强制性规则的可能成本进行比较。在适当的情况下，还将考虑到其他监管策略。

4.1分销规则

有人指出，禁止资本返还的规则对可能损害债权人利益的交易施加了限制。然而，这些规则所创造的种类的限制也可以通过贷款契约来产生。因此，立法的“利益好处”不是被禁止的交易将强加给债权人的成本，而是节省原本可能产生的合同成本。

复杂的（即“调整”）债权人实际上经常包括限制债务人从事损害贷款人利益的交易的能力的贷款契约。因此，通过公司法提供限制此类交易的“债权人条款”，可能会节省大量资金。因此，商业方可以免于编写这类条款的费用。

然而，以合法资本为条件的分配限制似乎不太可能成功地获得这些利益。虽然显然可能有好处实施股息限制基于资产净值，很难理解为什么有意义校准这些限制参考股东的历史贡献，而不是资产负债表的状态贷款提前。资本作为衡量标准的效用将随着时间的推移而减少，因为公司资产的价值与股东的资本要求金额的相似性越来越小。如果是这样的话，那么在起草费用方面的任何“节省”都将会随着债务人公司年龄的增长而减少。

此外，应当认识到，分配限制的适当性以及商业各方的偏好将因债务人公司而有所不同。这一点涉及到考虑强制性规则的利益和成本：在分配规则适当时，它创造利益，如果不适当，则产生成本。理论上，分销限制对那些其价值的很大一部分与增长机会挂钩的公司可能特别有用。如果这些机会的利用必须用股权融资（例如，如果它们是基于不能获得担保的“软”资产），那么可能存在投资不足的问题：进一步利用机会的资金将把财富从股东转移给现有债权人。因此，股东将无法进行此类投资。对于这些公司来说，分配限制可以迫使股东保留公司的股权，从而减少这个问题。这一理论预测，分配限制的适当性将随着增长机会的程度而不同。经验证据表明，在美国，在这些问题有待合同处理的地方，合同分配限制的使用取决于增长机会的水平，存在显著差异。这往往证实了我们的直觉，即一种规模可能不适合所有规模，而在所有与债权人签订的合同中隐含的一套强制性规则在许多情况下可能会产生不匹配成本。

4.2最低资本规则

正如我们所看到的，最低资本要求为有限责任设定了一个“进入价格”。这种限制的影响最有可能影响小公司。对于这类通常由所有者管理的公司来说，有限责任

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